年底将反弹？渣打银行分析师：比特币抛售潮就要结束

比特币 BTC 在短短数周内自历史高位急挫近三成，引发市场对是否步入新一轮熊市循环的强烈讨论。然而，渣打银行数位资产研究主管 Geoffrey Kendrick（杰弗瑞肯德里克）认为这一波剧烈抛售或许已接近尾声。根据他最新给客户的报告，目前多项关键市场情绪与估值指标正同步回落至历史上常与底部相连的区间，其中最受瞩目的，是 Strategy（MSTR）的 mNAV ( Modified Net Asset Value 修正净资产值) 已回测至 1.0 的位置。这项指标反映该公司巨额比特币持仓与公司股价市值之间的「估值偏离度」，被视为市场恐慌与投降阶段时的风向球。

分析师看法：第三次出现接近 30 % 的大幅度回档为常态

肯德里克指出，这次回调并非异常，而是自去年美国正式开放现货比特币 ETF 以来，市场第三次出现幅度接近 30 % 的大幅度回档。他认为这类重挫从结构上来看更像是比特币长期上涨周期中的固定节奏，每当市场在创新高之后出现短期过热与杠杆累积时，都可能引发类似的急速清洗。他形容此次回档是熟悉模式，且规模与此前两次回档几乎一致。本周二，比特币一度跌破 9 万美元，加大整体跌势，较 10 月初冲破 12.6 万美元的历史新高回落近 30 %。这是自美国现货 ETF 启动交易以来最剧烈的一次下跌，也促使市场重新思考比特币是否再度走进其四年周期中典型的盘整期甚至熊市阶段。尽管如此，肯德里克认为当前的市场数据显示卖压可能已趋于疲乏。

在肯德里克所追踪的一系列市场指标中，Strategy 的 mNAV 是近期最具象征性的讯号之一。这家公司由于多年来积极购买比特币，被视为传统股市中的「比特币杠杆指标」。其修正净资产值（mNAV）衡量股价与其实际持有比特币价值之间的差距。当市场情绪极度亢奋时，MSTR 股价往往会以高于其比特币帐面价值的溢价交易；反之，在恐慌阶段则可能出现折价。

分析师常用 mNAV 来观察市场情绪：

mNAV 越高＝市场越热

mNAV 掉到 1 或以下＝人心恐慌、接近投降、大跌可能接近尾声

Strategy（MSTR）这家公司到底值不值现在的股价？这家公司最主要的资产就是大量持有的比特币，如果把 MSTR 的比特币全部拿去算现金价值，再跟公司的股价做比较，就能知道市场是否高估或低估还是处于合理估值情境：

高估（溢价）：大众太疯狂，股价市值被炒得比实际拥有的比特币还贵。

低估（折价）：市场恐慌，股价市值比持有的比特币市值还便宜。

合理估值（mNAV=1.0）：股价刚好反映持有比特币的价值。

mNAV =1.0 代表：这间公司现在的市值，大概就是比特币资产的真实价值，没有被高估或低估。

目前 mNAV已回测至1 ，也就是股价几乎完全反映其比特币持仓的净值，没有溢价亦没有折价。对肯德里克而言，这是一项极为重要的讯号，代表市场的风险偏好已被彻底重置。他形容其他指标也同步滑落至「绝对零度」，暗示市场已进入典型的「投降式抛售」阶段，而这通常是熊市底部出现前的必要条件。他因此判断，这波暴跌应已接近尾声。

肯德里克的观察与加密货币交易所 Bitfinex 近期的分析不谋而合。Bitfinex 指出链上数据已出现投降讯号，包括短期持有者亏损幅度开始缩减、链上实现损失的动能减缓等，这些指标往往代表抛压最猛烈的阶段已经过去，市场逐步进入企稳阶段。过往循环中，这类链上讯号常常先于价格逆转出现。

在市场激烈震荡后，比特币周二盘中曾一度反弹至 93,000 美元下方，较隔夜低点回升约 3.8 %。虽然反弹力道仍显脆弱，但肯德里克强调这与他对年底反弹的基本预期一致。他认为，伴随长线资金持续流入、ETF 结构改善以及长期持有者的蓄积行为，比特币仍具备在年终反攻的条件。肯德里克在报告结尾表示他认为本轮抛售的基本格局已经完成，若比特币延续过去几次回调后的表现，年底前出现反弹依然是最可能的情境。随著市场逐步消化抛售压力，未来数周将成为验证相关论点的关键时刻。在众多指标之中，Strategy mNAV 的持续变化、链上短期持有者行为，以及现货 ETF 的资金流向，将是投资人判断比特币是否真正筑底的重要线索。